A expectativa da diferença entre as taxas de juros nos Estados Unidos e no Brasil se estreitando ainda mais nos próximos meses – dada a convicção cada vez mais forte que o Fed, o banco central dos EUA, manterá suas taxas pelo menos até junho – não tem alterado significativamente projeções de economistas para a tendência do câmbio por aqui. O motivo principal é o bom momento das nossas contas externas, em especial o aquecimento das exportações.
É fato que o chamado “diferencial da taxa de juros”, o ‘gap’ entre a taxa de referência dos dois países, ainda é alto, mas a expectativa é que isso se reduza com o BC mantendo sua velocidade de cortes na Selic e o Fed ainda mantendo a cautela antes de começar seu ciclo de cortes.
Hoje, a Selic está em 11,25% anuais, com as últimas projeções no Boletim Focus apontando para os juros fechando 2024 em 9%. Enquanto isso, os Fed Funds continuam no mesmo intervalo entre 5,25% e 5,50% desde julho. E com a possibilidade de cortes de apenas 75 pontos-base até o final do ano.
Um gráfico (abaixo) elaborado pela plataforma de investimentos Avenue ilustra a expectativa de estreitamento dessa diferença para os próximos meses. Depois de ter ficado em seu nível mais baixo na história entre 2020 e 2021, quando a Selic estava em 2%, o diferencial foi abrindo, até bater no pico de 12,42% em abril de 2022, uma vez que o nosso BC iniciou seu ciclo de altas na Selic quase um ano antes do Fed reagir.
Como explica José Maria Silva, coordenador de Alocação e Inteligência da Avenue, a consequência inicial desse diferencial de juros ficar seria o fortalecimento do dólar contra o real. Ele reconhece, no entanto, que há outra força puxando, que é o fluxo comercial brasileiro. Ao longo do último mês, o DXY, o índice que compara o dólar com uma cesta de moedas globais se fortaleceu, mas esse movimento foi menor em relação ao real.
“Acabou não sendo tão forte porque o real tem essas duas forças concorrentes: uma expectativa de dólar mais forte pela expectativa de adiamento do corte da taxa de juros (nos EUA) e, por outro lado, um Brasil com uma balança comercial forte e fluxo de dólares chegando na economia”, explica.
Discussão prematura
Luis Otávio Leal, economista-chefe da G5 Partners, concorda. Ele considera a discussão sobre o diferencial de juros ainda prematura, dado que a Selic ainda é extremamente elevada e que pode ainda ser reduzida de forma consistente sem “nem fazer cócegas” na decisão do investidor estrangeiro em trazer os seus recursos em renda fixa para o país.
“Mesmo considerando que a Selic feche o ano em 9,00%, se a Fed Fund chegar a 4,25% como atualmente precificado e levando em consideração que o CDS (derivativo que oferece proteção) de 1 ano do Brasil está ao redor de 0,30 p.p., estamos falando que o diferencial de juros ainda aguentaria uma desvalorização cambial ao redor de 4,5%”, afirma.
“Portanto, acredito que, em condições normais, no primeiro semestre, vai prevalecer o fluxo comercial e o dólar deve ficar confortavelmente abaixo de R$ 5,00”, prevê o economista, ressaltando o termo “condições normais”, uma vez que uma queda acentuada de juros nos EUA mudaria esse quadro.
Leal também lembra que, durante o período em que os juros no Brasil ficaram em 2,00%, o que fez com que a moeda se desvalorizasse, ficou tão barato ‘hedgear’ posição no Brasil que os investidores estrangeiros faziam posição em qualquer país emergente e vinham buscar proteção cambial aqui.
Andrea Damico, economista chefe da Armor Capital, também coloca um peso menor do diferencial de juros em sua análise prefere observar o movimento do dólar no mundo. “A gente está vendo uma economia americana muito forte, muito resiliente e isso ajudou a fortalecer o dólar. Até jogou para a frente as expectativas de queda de juros nos EUA. Esse elemento da força da economia americana, gerando um fortalecimento do dólar foi dominante para essa tendência mais recente de câmbio”, destaca.
Ela também vê, no caso do Brasil, uma compensação desse efeito preço por conta da balança comercial. “A gente tem as contas externas muito fortes, o nosso número de balança está parecido neste ano com o do ano passado porque a balança de petróleo deve crescer ao longo do ano, pelo aumento de exportações”, explica. Para ela, isso certamente acaba gerando uma pressão de apreciação (do real). “Então, dado esse movimento externo pior, de fortalecimento do dólar, nossa tendência é ter uma performance relativa em relação aos pares melhor, por conta das contas externas”, complementa.
Janela de oportunidade?
Mesmo com esse momento positivo nas contas externas do Brasil equilibrando as pressões contrárias no câmbio, José Maria Silva, da Avenue, identifica uma janela de oportunidade de alguns meses para quem quiser investir em renda fixa nos Estados Unidos, seja para bonds corporativos, seja para a dívida soberana. Com isso, o investidor “travaria” os juros nas taxas de dívida, uma vez que no exterior os títulos são pré-fixados.
“Para o investidor brasileiro, vai começar a fazer sentido, em vez de comprar uma debênture no mercado local de uma empresa brasileira, comprar a dívida equivalente dessa empresa em dólar no mercado offshore. Porque vai conseguir um prêmio, mesmo quando faz o swap. Pode-se dizer que existe um spread, um prêmio significativo”, afirma.
A visão de Volnei Eyng, CEO da gestora Multiplike, é similar. Para ele, caso a tese de que o ciclo de cortes de juros nos EUA se inicie apenas em junho, o investidor brasileiro teria até 60 dias pela frente para comprar também títulos da dívida norte-americana. “Porém, quando o Fed iniciar de fato o ciclo de cortes, a renda fixa americana perderá a atratividade. E isso pode ocorrer até um mês antes, com o investidor se reposicionando no mercado. Inclusive, já foi precificado que o banco central dos EUA irá promover três diminuições em sua taxa de juros, de 0,25%, respectivamente”, destaca.
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